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中国国航:供给增速逐步放缓,成本压力短期加剧

发布时间:2018-12-19    研究机构:申万宏源集团

事件/新闻:10月30日中国国航(601111)发布三季度报告,2018年前三季度中国国航实现营业收入1028.80亿元,同比增长10.63%,实现归母净利润69.37亿元,同比下降16.20%。分季度来看,三季度实现营业收入386.38亿元,同比增长12.31%,符合10月初我们给出的业绩预期。

供给增长明显放缓,座收增速逐季走高。2018年第三季度中国国航可用座公里(ASK)增速仅为9.27%,与前两季度的10.92%和13.94%相比明显放缓,供给受到明显抑制。除9月中非论坛影响航线排班外,时刻增速放缓也是重要原因。我们之前强调,旺季航班密集,通过调整航线网络来提高ASK增速的方式难以奏效,最后ASK仍会回归至时刻增速附近,严控时刻下三季度国航国内ASK增速仅为6.46%,大幅低于前两个季度。供需差的扩大刺激座收逐季走高。第三季度中国国航营业收入增长12.09%,粗略测算座公里收入(rASK)增长3%以上,较上半年的零增速有明显提升,供给侧改革逐渐扩展至国航。

负面成本影响加剧,国泰投资收益提升。2018年第三季度国航归母净利润为34.69亿元,同比下降29.95%,其中营业成本达298.17亿元,同比上涨18.23%,快于营业收入增速5.92个百分点。营业成本受油价影响较大。三季度原油价格快速上涨,同比去年三季度也为全年最低水平,基数效应明显。根据可用吨公里估算,第三季度国航燃油成本上涨45%以上,营业成本因此承压。同时,三季度人民币汇率与去年相比走出截然相反的走势,本年度贬值约3%,对国航净利润负贡献约7亿,去年同期升值约1.6%,对净利润正贡献4.7亿,扣除汇兑后国航净利润分别约为44.29亿和52.15亿,下降约15%。随着四季度油价基数效应变弱,短期成本压力缓解后净利润有望快速反弹。去年受国泰航空利润增速影响国航投资收益较少,而今年随着国泰航空业绩企稳,投资收益回归至近几年最高水平。

成本管控卓有成效,混改推动效率提升。三季度国航销售费用率下降至4.37%,“提直降代”成效明显,精细化管理更加深入。中国国航是民航业中参与混改试点的重点单位,根据公告国航将国货航51%的股份出售,混改进程再次提速。按照目前同业混改经验来看,未来国航将更加集中于客运主业,这不仅有效降低国航自身的资产负债率,而且资源使用率和运行效率都将明显提升,客运主业有望再次迎来高速发展。

投资建议:从三季度业绩公告和运营数据来看,受短期偶发成本冲击业绩出现一定程度下滑,但中国国航归母净利润降幅明显低于行业水平,供给已出现降速趋势,供需改善下长期基本面仍将向好,油价汇率边际向好后利润弹性大,因此我们下调2018-2020年归母净利润至为64.61亿元、90.91亿元、136.10亿元(原先为103.49亿元、143.53亿元和195.05亿元),对应现股价PE为16倍、11倍、8倍,维持“增持”评级。

风险提示:宏观经济下滑,油价大幅上升,人民币汇率快速贬值,空难等突发安全事故。

申请时请注明股票名称