中国国航(601111.CN)

中国国航(601111):Q2亏损大幅收窄 后疫情时代周期上行

时间:21-08-31 00:00    来源:海通证券

中国国航(601111)上半年营收同比增长27.0%,亏损(以归母净利润计)同比收窄28.1%至-67.86 亿;上半年经营先抑后扬,Q2 环比大幅减亏。今年Q1 受春运就地过节政策影响,营收同比下降15.5%,归母净利润-62.08 亿,占上半年总亏损额91.5%; Q2 国内疫情管控得当,市场供需恢复较快,单季营收同比大幅增长86.3%(去年同期疫情下低基数),环比增长58.3%;叠加公司成本管控得当(Q2 油价环比增长16.7%但单位ASK 成本环比反降11.5%),Q2 单季毛利率和净利率环比各大幅提升34.9/40.1 个百分点至2.9%/-2.5%,单季归母净利润-5.78 亿,环比大幅减亏。公司上半年单位ATK 扣油成本同比下降10.7%。因经租进表且上半年人民币升值1.0%,录得汇兑收益5.63亿。

收入端:客座率较2019 年同期仍大幅下挫、总单位客公里收益同比升2.2%。

公司上半年总供给、需求同比各增长25.8%/31.7%(较2019 年同期仍大幅下降41.8%/49.3%),总客座率同比上升3.2 个百分点至70.6%(较2019 年同期仍大幅下挫10.4 个百分点);我们认为国内疫情虽有反复,但整体控制得当,公司上半年国内线供给、需求同比各增61.9%/70.3%(较2019 年同期仅下滑3.0%/15.6%),客座率较2019 年下降10.6 个百分点至71.6%。国内线单位客公里收益同比升5.8%,我们认为国际航班供不应求,令公司国际线客公里收益同比大幅上升169.9%,上半年总客运收入同比上升34.6%。

成本端:油耗成本上升,单位ATK 扣油成本同比下降10.7%。上半年油耗成本同比增31.03 亿元,我们认为一方面因油价上涨,2021 年上半年布伦特原油期货结算价格(考虑错期)同比上升28.3%(较2019 年同期仍下降6.8%),令航空煤油出厂均价同比上涨11.0%(较2019 年同期仍下滑22.3%),另一方面供需有所恢复使得用油量提升,但单位ATK 扣油成本同比下降10.7%。

上半年公司机队规模稳步增长(净增22 架飞机)。

盈利预测与投资建议。考虑暑期疫情反复、海外疫情依旧严峻令国际线放开预期延后,结合彭博最新油价汇率预测,我们调整2021/22/23E EPS 分别为-0.65/0.31/1.02 元/股,BPS 分别为4.67/4.95/5.94 元/每股。短期,国内疫情得控后国内出行需求逐步复苏,长期看疫情过后航空供需格局有望向好。一方面,公司航线网络质量优,前十大对飞航线占比最高,优质欧美航线资源足,后期行业恢复公司业绩反弹空间大;另一方面,国泰航空有望在疫情过后减亏,助益业绩改善。参考历史估值,给予1.5x-1.8x 2022 PB,得出合理价值区间7.42 元-8.91 元,维持“优于大市”评级。

风险提示:汇率、油价波动、疫情存在不确定性等。